重庆山外山血液净化技术股份有限公司，简称：山外山（代码：688410）
发行人是一家专业从事血液净化设备与耗材的研发、生产和销售，并提供连锁血液透析医疗服务的国家高新技术企业。公司基于原创性血液净化设备的关键核心技术研发了连续性血液净化设备（CRRT）、血液透析机以及血液灌流机，并自主研发了血液透析浓缩液、血液透析干粉等血液净化耗材，产品广泛应用于治疗各类急慢性肾功能衰竭、尿毒症、多脏器衰竭和中毒等多种病症。截至本招股意向书签署之日，公司的血液净化设备已在国内外累计实现装机10,000 余台，累计在全国 1,000 余家医院实现了终端装机。
1.主要服务和产品情况
公司主要产品及服务包括血液净化设备、血液净化耗材以及连锁血液透析中心医疗服务。具体情况如下：
1）、血液净化设备类
2）、血液净化耗材类
（1）公司自有品牌主要产品
公司下属血液净化耗材已有 TWT-Y 血液透析浓缩液、TWT-F 血液透析干粉、血液透析器（低通）、透析液过滤器、血液透析器（高通）取得了国家第三类医疗器械注册证书，另外，一次性使用体外循环管路、一次性使用血液灌流器已取得注册受理通知书，即将完成自产血液净化耗材的全线布局。
（2）公司经销品牌主要产品
3）、连锁血液透析中心医疗服务
公司已建成并运营连锁血液透析中心 9 家，为肾脏病等患者提供血液透析医疗服务。同时建立了连锁血液透析中心的建设和运营标准，以及人才培养体系，为连锁血液透析中心进一步的扩张与复制奠定了坚实的基础。
主营业务收入的主要构成
2.行业的发展情况和未来发展趋势
1）全球血液透析患者数量持续增加
根据费森尤斯的年报，2020 年全球约有 370 万慢性肾衰竭患者接受治疗。
2）全球血液透析市场规模稳步增长
2021 年，透析市场规模会继续增长至 830 亿至 850 亿欧元左右。其中透析服务（包括药品）市场规模分占比在 80%以上，而以透析机为主的透析产品市场规模则占比较小。预计未来几年全球血透行业市场规模将继续保持平稳增速，到 2025 年全球血透行业市场规模将接近 1000 亿欧元。
欧洲血液透析服务以公立机构为主，而美国和日本以私人运营机构为主。目前全球提供血液透析服务的企业主要有费森尤斯医疗、DaVita 以及百特等。
3）国内血液透析行业发展概况
从全球来说，血液净化市场主要集中在美国、日本和欧洲等发达国家，占比高达 70%以上，而我国血液净化市场起步较晚，技术水平相较于国外还有一定差距，但随着肾病患者人数不断增长以及血液透析费用医保报销比例的不断提高，我国血液净化市场规模将快速增长，同时随着国内厂家技术水平的不断进步，进口替代程度将会进一步加速。
据医械研究院发布的《中国医疗器械蓝皮书（2019 版）》估算，截至 2020年年底，我国约有 83 万人（含血液透析和腹膜透析）接受血液净化治疗。
根据蛋壳研究院最新统计数据，每位尿毒症患者的透析费用约为 6-10 万元/年，在此基础上，根据 CNRDS 公布的在透患者数量进行估算，我们可以得出近几年血液透析的市场规模。自 2014 年以来，在政策的驱动下，血液透析服务的市场规模连续多年保持双位数上涨，我们预计 2020 年整个血液透析服务市场规模已达到 548 亿左右，未来，随着医保覆盖面扩大、大病医保报销比例提高和分级诊断等医疗政策的进一步完善，新技术、新透析模式的创新发展和临床应用，终末期肾病患者多层次、个性化的需求必将得到满足，血液透析服务行业的市场规模将持续增长，并在 2025 年达到接近 700 亿。
根据蛋壳研究院的测算，2020 年，透析机、透析器、其他耗材（粉液、管路等）及药品的市场规模分别在 38 亿元、66 亿元、53 亿元及 64 亿元左右。随着血透中心市场规模增加，透析设备及耗材的需求量将持续上升，预计在 2025年，上游产业链中包含的透析设备、药品及耗材的市场规模将接近 300 亿元
3.同行业可比公司
公司选取的同行业可比公司中三鑫医疗、健帆生物、宝莱特为创业板上市公司，百合医疗为近期申报科创板公司，天益医疗为近期申报创业板公司，上述公司与发行人在经营模式和相关产品行业大类相近。其中，三鑫医疗、健帆生物、宝莱特、百合医疗、天益医疗为血液净化耗材行业主要供应商，三鑫医疗、健帆生物与宝莱特均有少量血液净化设备生产。
4.募集资金用途
5.财务分析
2022年业绩预计情况
公司预计 2022 年度净利润同比增幅较大，主要原因为行业发展情况良好，下游客户需求旺盛，带动血液净化设备及耗材销售增长，且随着连锁透析中心满床率的提高，透析服务收入增加所致。
6.IPO估值
本次发行价格 32.30 元/股对应的市盈率为：
297.74 倍（每股收益按照 2021 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。
截至 2022 年 12 月 12 日（T-3 日），主营业务与发行人相近的上市公司市盈率水平具体情况如下：
本次发行价格 32.30 元/股对应的发行人 2021 年扣除非经常性损益前后孰低的摊薄后市盈率为 297.74 倍，高于中证指数有限公司发布的行业最近一个月平均静态市盈率，高于同行业可比公司 2021 年扣除非经常性损益前后孰低的平均静态市盈率
发行人的IPO估值市盈率倍数高，按照今年业绩预告的业绩增长最大值231.7%来折算，今年的市盈率估值仍有：87.19倍，仍然较高，因此我认为发行人有一定的破发风险。
7.申购建议及盈利预测
结论：山外山（代码：688410）IPO上市估值偏高，性价比低，有一定概率的破发风险，建议谨慎申购，我选择弃购。
预计一签获利：0.4万左右
