水井坊是做什么的-水井坊(600779)股吧

2023年8月8日16:54:00119

公司介绍

水井坊坐落于四川成都老东门大桥外，是历史悠久的遗址名酒，前身为全兴酒厂，其产品全兴大曲曾三次入选全国名酒，同五粮液、泸州老窖、剑南春、郎酒和舍得被誉为“川酒六朵金花”。1999年公司通过注资实现借壳上市，随后发现了迄今为止最早且保存最完整的酿酒作坊，享有“中国白酒第一坊”的美誉。2000 年公司推出水井坊品牌，价格曾经一度力压茅台、五粮液等一线品牌，定位高端白酒。2006 年起，帝亚吉欧不断收购公司股份并最终于 2011年成为水井坊的实际控制人，水井坊成为了 A 股第一家且唯一一家外资控股白酒企业。目前公司的核心产品主要有菁翠、典藏、井台和臻酿八号等，以次高端及高端产品销售为主，凭借蘑菇云战术深入全国市场布局，逐步建立起八大核心市场。

数据来源：Wind，信达证券研发中心

1996-2005：水井坊品牌诞生，剥离药业聚焦酒业

注入全兴酒厂，酒业成为公司核心业务。1996 年，四川制药股份有限公司上市，以制药业务为主。1999 年，全兴集团完成资产重组，全兴酒厂资产注入上市公司，公司更名为四川全兴股份有限公司，业务主要为酒业和制药业。全兴酒厂的主要产品为全兴大曲，曾三次选全国名酒，被誉为“川酒六朵金花”之一。酒类业务为公司贡献大量营收，2000 年酒业收入占总营收 74%左右，全兴大曲成为公司的核心产品。

2006-2012：全兴资产剥离，帝亚吉欧入主

公司改名为水井坊，引入帝亚吉欧。水井坊品牌推出后蓬勃发展，而全兴大曲则连年萎缩，2006年水井坊销售收入已占公司营收的 82%。面对既定事实，公司更名为四川水井坊股份有限公司。同年，帝亚吉欧收购全兴集团 43%股权，从而间接持有水井坊 16.64%的股份。2008 年帝亚吉欧再次收购全兴集团 6%股权，共计持有全兴集团 49%的股份。帝亚吉欧的加入为水井坊带来了品牌、渠道和管理上的帮助，2006-2012年水井坊增长势头良好，酒类收入 CAGR 为 14.23%。

2013-2014：面对高端需求冲击，推出性价比产品

高端白酒需求下降，业绩出现大幅下滑。2012 年三公消费禁令和八项规定等政策出台，高端白酒需求受到冲击。而公司在剥离全兴酒业后只剩下以中高档白酒为主的水井坊产品，2012年中高档白酒营收占比高达 95%。面对需求下滑，执着于高端路线水井坊选择了不降价策略，并持续投入高额营销费用打造高端产品形象。外籍管理团队对中国市场的水土不服使水井坊陷入困境，2013年公司营业收入为 4.86亿，同比下降 70.31%，连续两年出现亏损，被实施退市风险警示。

2015至今：消费升级加快，重新探索高端

结束“洋帅”时代，聚焦中高端市场。2015 年，帝亚吉欧首次起用中国籍总经理，范祥福临危受命接管水井坊。同年，公司宣布彻底放弃 300 元以下的低端白酒，专注于中高端，有别于一般酒企的双品牌运作。此后几年，水井坊在站稳 300 元价位的基础上，相继推出典藏大师版、高端单品菁翠、水井坊博物馆壹号等高端产品，重回高端品牌阵营的意图坚定。2015年以来，公司毛利率也呈现提升趋势。

股权结构

国内唯一外资控股酒企，实控人多次增持彰显信心。英资企业帝亚吉欧是目前水井坊的实际控制人，2006 年首次收购全兴集团 43%股份后，开始不断增持水井坊。2008 年帝亚吉欧持有全兴集团 49%的股份，距成为实控人仅差一步。2011 年在公司剥离全兴酒业资产后，外资控股在政策上的顾虑消除，帝亚吉欧顺势再收购全兴集团 4%股份，至此水井坊正式成为外资控股的国内白酒企业。2013年帝亚吉欧收购了全兴集团剩余的 47%股份，合计持十大流通股全兴集团 100%股份。2018年和 2019年帝亚吉欧通过子公司要约收购方式不断增持，增强了自身对水井坊的股权控制，合计控制水井坊 63.14%的股份。

资料来源：Wind，信达证券研发中心

资料来源：Wind，信达证券研发中心截止 2022年 7月 20日

十大流通股

截止2022年9月30日，前十大流通股东累计持有：3.52亿股，累计占流通股比：72.11% ，较上期减少876.00万股。

数据来源：同花顺

公司产品介绍

产品定位清晰，聚焦水井坊品牌。高端化一直以来是公司的核心诉求，2000 年井台以高于茅台、五粮液的价格上市，轰动市场；2003 年公司推出更高价位的典藏；在三公消费限制下，臻酿八号于 2013年上市，向下补足腰部价位，顺应大众消费需求；随着消费回暖，2017年公司重启高端化战略，推出千元价位的典藏大师版和新菁翠；2021 年进一步对典藏和井台升级换代，加速布局更高价位带。目前公司核心单品包括定位千元及以上的菁翠和典藏、400-600 元的井台和 300-400 元的臻酿八号，近年来水井坊品牌收入占比一直保持在 95%以上。2020年起，公司不再以散酒形式销售基酒，进一步聚焦高端和次高端产品。以下是公司核心产品线。

资料来源：公司官网、京东商城，信达证券研发中心

产品结构持续优化，典藏成为发力重点。公司目前营收主要由臻酿八号和井台两款次高端产品贡献，其中臻酿八号收入占比过半，井台占比约 1/3，而典藏及以上产品占比仅个位数。臻酿八号是公司应对高端白酒需求下滑所开发的腰部产品，承接了公司在次高端价位带的主要需求，多年来产品运作已相对成熟。如今伴随消费升级及次高端白酒价格带扩容，公司逐步缩减在臻酿八号上的费用投放，转而向井台及典藏倾斜资源，意图用更高价位实现企业持续稳定的快速成长。2021年 8 月，水井坊高端销售公司落地，在酒体和包装的升级的基础上，典藏及以上产品将持续发力助推水井坊成为浓香高端品牌。

公司高档白酒销售占比呈上升趋势。公司高档白酒包括水井坊系列产品，中档白酒包括天号系列产品。2017-2021 年，公司高档白酒销售额占比从 94.1%增长至 97.6%。拆分结构，2021 年，臻酿八号和井台 2021 年合计收入达到约 40 亿元，占比约 88%；另一个重要单品典藏占比约 8%。下图分别是公司各档次产品收入占比及2021 年公司主要产品收入占比拆分。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

数据来源：公司公告、东方证券研究所测算

围绕核心产品，公司划分八大区域为核心销售市场，精耕细作下八大市场比重提升。2020年，八大市场合计占收入比重约 58%，相较 2018 年提升 2%。八大市场分别为江苏、湖南、河南、四川、广东、浙江、上海、天津，其中江苏、湖南、河南业绩排名前三，2020 年分别贡献收入约6.4、4.5、4.3 亿元。下图分别是2018、2020 年公司八大市场合计收入占比情况及2020 年公司分地区收入占比。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

经销商渠道分析

深耕核心市场，提高市占率

公司此前采取开拓空白市场的策略来寻找增量，近年来逐步深耕核心市场，提高优势地域占有率。此前，公司以五大核心市场为主，包括河南、湖南、江苏、广东和四川；2016-2020 年，公司先后采取“5+5”、“5+5+5”等策略，通过进入空白市场，提高铺货率来支撑业绩增长。2020 年起，公司重新聚焦“5+3”八大核心市场，在原来的核心市场基础上，新增潜力市场浙江、上海和天津。2021 年，8 大市场收入增速达到 66%，其他市场增速为 44%。从 2018 到 2020 年，公司八大核心市场收入占比从约 56%提升至 58%，市场进一步集中。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

渠道模式变革稳步推进

公司同时推行新型总代和传统总代模式。传统总代模式以一省或多省为单位，由公司指定某一经销商为合作伙伴，在区域内独家代理公司产品销售，并代为执行部分线下销售活动。新型总代模式下，公司负责销售前端管理，实现对售点的掌控和开拓，总代作为销售服务平台负责销售后端包括订单处理、物流、仓储、收款等辅助性工作。相较而言，新总代和传统总代模式各有优缺点，新型总代下政策执行力较强，渠道管控更严格，便于稳定产品终端价格；传统总代具备较丰富的客户、渠道等资源，有利于较快打开空白市场，节省公司销售、管理费用开支。以下是新总代和传统总代模式对比。

	新总代	传统总代
区域	江苏、四川、广东、北京、天津、福建、河北等	河南、湖南、浙江、上海、山东、陕西、广西
优势	政策执行力强；减少区域窜货等问题，有利于稳定产品终端价格	客户资源丰富；节省渠道管控、客户开拓相关费用；自主性、创新性较强
劣势	需要积累客户资源；渠道管控成本较高，销售费用开支较高	公司对渠道掌控较弱，政策执行力相对较弱

数据来源：东方证券研究所

聚焦核心门店，团购渠道潜力较大

在核心市场，公司采用控制门店总量，聚焦核心门店的策略，通过提升单店销售额、提高核心门店覆盖率来增强在区域内的市场竞争力。公司核心门店持续升级迭代，当前核心门店分为钻石、铂金、黄金、潜力门店，根据销量、陈列品项数量、陈列面数量、品鉴会开展数量等指标综合评判；在渠道经营上进行简化，更加注重区域化差异和产品梯度感，并加大宴席渠道支持力度。核心门店 3.0-4.0版本的缺陷主要在于厂家费用拖欠及产品窜货管理不严格。在目前的版本中，这些问题被较好地解决，且渠道获得较充足的费用支持，有效提升积极性。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

财务分析

2015 年以来，公司制定了一系列产品、渠道等方面战略性改革，叠加白酒周期上行，推动公司业绩快速增长。公司营收、归母净利润高速增长至 2021 年 46.32、11.99 亿元，2015-2021 年CAGR 分别达到 32.5%、54.6%。以下分别是公司营业收入及增速、公司归母净利润及增速。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

公司销量呈上升趋势，产能利用率保持高位。2016-2019 年，公司销量从 3671 千升快速增长至13506 千升；受疫情影响，2020 年销量下滑至 7861 千升，2021 年恢复至 11033 千升；公司产能利用率处于高位，2017-2019年高于 130%，2020年为 96.3%，2021年为 85.7%。以下是2016-2021 年公司白酒库存量、产量和销量（千升）。

数据来源：公司公告、东方证券研究所

公司处于品牌营销的关键时期，费用投入高举高打。公司销售费用逐年提升，销售费用率徘徊在25%-30%，2021年销售费用达到 12.27亿元；公司广告促销费用占销售费用的比重呈明显上升趋势，2021年广告促销费达到 10.31亿元，占销售费用比重高达 84.0%。以下是2016-2021 年公司销售费用及销售费用率、2016-2021 年公司广告促销费及占比。