公司介绍
和而泰是国内智能控制器行业龙头企业之一。深圳和而泰智能控制股份有限公司于 2000 年在深圳成立，后于 2010年在深交所主板上市。公司深耕智能控制器领域二十余年，凭借过硬的技术研发能力、优秀的综合运营能力以及优质扎实的客户底蕴，在全球智能控制器行业竞争格局中处于领先位置，是国内智能控制器双龙头之一。2018年，和而泰以自有资金 6.24亿元收购浙江铖昌科技有限公司 80%的股权，完成在射频芯片领域的快速切入，2022年 6月，子公司铖昌科技成功在深交所主板分拆上市。
资料来源：和而泰官网，平安证券研究所
股权结构
公司股权结构清晰分散，积极投资完善产业版图。截至 2022年 9月 30日，公司创始人刘建伟持有股份 16.24%，为公司实际控制人，其次为全国社保基金四零六组合（持股 3. 95%）和富国天惠精选成长混合型证券投资基金（持股 2. 73%）。公司紧随行业发展趋势，通过加强母子公司平台管理协调，不断完善战略布局，进一步推动公司可持续发展。以下是和而泰股权结构（截至 2022年 9 月 30日）。
资料来源：Wind，平安证券研究所
实控人为控制器行业领军人才，核心管理层具有资深背景。公司实际控制人兼创始人刘建伟曾任哈尔滨工业大学航天学院教授，哈尔滨工业大学深圳研究生院教授，现任哈尔滨工业大学名誉教授。截止目前，刘建伟组织撰写 120余项发明专利在国内外授权，并多次获得“深圳市专利奖”，其主导的公司科研项目荣获“深圳市科技进步奖一等奖”。除此之外，企业核心管理层拥有资深学术背景和专业经验，为公司发展在技术与管理层面提供强有力支撑。以下是公司核心管理层履历情况。
资料来源：Wind，平安证券研究所
十大流通股
截止2023年3月31日，前十大流通股东累计持有：1.69亿股，累计占流通股比：21.08% ，较上期增加739.97万股。
数据来源：同花顺
公司产品介绍
和而泰主营业务分为智能控制器以及相控阵 T/R 芯片业务。智能控制器业务方面，公司以家电、电动工具控制器作为基本盘，向汽车控制器领域横向创新。其中，公司核心业绩来源为家电控制器业务，22H1占整体营收比重达 62. 5%，近几年该板块业绩一直表现稳定，为公司业绩增长提供保障支持。其次，公司核心业绩增量为汽车控制业务，作为公司新增重点战略布局领域，公司海内外汽车控制业务陆续取得实质性突破，板块业绩也随着产能爬坡逐渐显现，22Q1-Q3 公司汽车控制器业务实现营收同比增加 74.72%。射频芯片业务方面，相控阵 T/R 芯片的主要功能为信号的发射与接收，作为决定相控阵雷达综合性能最重要的零部件，不论是相控阵雷达领域亦或是卫星通信领域都有较大的发挥空间，当前该业务正处于高速增长阶段，未来成长可期。
资料来源：和而泰官网，Wind，平安证券研究所
家电控制为根基，汽车控制不断放量。从公司营收结构来看，家电控制器业务为公司业绩主要来源，2021 年营收占比为65.96%，其次为电动工具控制器、智能家居控制器和汽车控制器，营收占比分别为 15. 92%、9. 62%和 2. 75%。当前汽车控制业务处于爬坡阶段，随着交付放量业绩持续攀升，22H1 公司汽车控制业务实现营收同比增加 75. 54%，营收占比提升至4.51%，伴随公司国内外汽车控制业务有序推进，产能交付逐步提升，预计汽车控制器业务占比将进一步提升，成为公司业绩主要增量来源。
资料来源：Wind，平安证券研究所
同类产品对比
国内智能控制器行业发展经历了三个阶段。国内智能控制器行业起步相对较晚，20世纪 90年代智能控制器仅作为整体产品中的一个附属部件分散在各个下游行业当中，下游终端品牌主要通过自产或者进口来满足生产需求，当时国内并未形成规模化的专业控制器生产商。2000 年左右，下游的快速发展导致控制器需求激增，智能控制器行业开始步入规模化生产阶段，当前控制器行业主要上市公司也陆续在这时间段涌现成立。2011 年至今，在感知技术和网络通信技术的蓬勃发展下，引入了物联网概念，家电、工业设备等下游开始向智能化、网联化方向发展，智能控制器作为下游产品的关键智能化零部件，迎来产业快速升级阶段。以下是智能控制器行业的三个发展阶段。
资料来源：前瞻产业研究院，平安证券研究所
国内控制器行业呈现头部集中态势。由于下游终端产品种类繁多且更新频次快，核心零部件智能控制器具有高度定制化属性，对厂家的研发技术和量产能力提出了更高的要求，具备资本实力、技术底蕴和客户资源的头部企业逐渐凸显其综合优势，出现以和而泰和拓邦股份作为代表的双龙头局面。两家公司在智能控制器业务起步较早，下游覆盖广泛，凭借各自研发技术优势各有侧重，其余控制器上市企业与龙头之间仍存在较大差距，短时间无法实现追赶超越，预计未来国内控制器行业将继续维持双龙头格局。以下是智能控制器行业主要企业。
资料来源：公司公告，Wind，平安证券研究所
供应链分析
智能控制器处于产业链中游，以 MCU芯片为核心。智能控制器处于整个产业链的中游环节，其上游主要包括芯片、分立器件和 PCB等电子元器件生产行业，从下游来看，智能控制器的应用领域十分广泛，包括生活家电、电动工具、汽车电子等，智能控制器行业发展与下游领域的发展密切关联。根据和而泰 2021年年报，控制器材料成本直接占比达 87%，其中芯片又为原材料中的主要成本。智能控制器一般采用MCU芯片作为核心，MCU俗称单片机，通过将 CP U、内存等整合到一个芯片上，形成芯片级的计算机单片机，与常规芯片不同，MCU具有可编程性。
资料来源：各公司官网，前瞻产业研究院，平安证券研究所
家用电器：海外市场份额有望持续提升，国内业务受益消费复苏
获得全球优质客户认可，市场份额有望持续提升。公司始终坚持优质大客户战略，家电领域已成为伊莱克斯、惠而浦、西门子、松下等全球著名跨国公司在国内少数的技术开发与产品合作伙伴。近年来屡次获得伊莱克斯“全球卓越供应商”奖项、惠而浦（Whirlpool）公司技术创新奖项、博世西门子（BSH）公司技术创新供应商、赛博（SEB）公司优秀供应商等各类全球大客户奖项，公司的研发能力、制造能力、品管能力、国际化运营能力、物流和综合服务能力一直得到全球行业领先大客户的认可，未来市场份额有望持续提升，将与优质客户共同成长。
资料来源：公司官网
国内业务有望受益家电市场回暖。伴随着防疫政策的转向，国内宏观经济有望在 2023年迎来复苏，家电市场预计将回暖。奥维云网（AV C）预测，2023年电器市场将进入修复期，零售额规模相比 2022年将提升 3.3个百分点。中怡康预计，2023年，彩电、冰箱、洗衣机、空调、集成灶、洗碗机、吸尘器市场增速分别为 5.2%、5.0%、5.0%、5.0%、12.6%、6.1%、13.6%。公司加速国内客户的开发，设立了专门的事业部进行国内市场的开拓，开发了一批优质客户，如海尔、美的、科龙、老板电器、苏泊尔等。叠加家电市场回暖，国内家电收入规模预计将持续壮大。
汽车电子：进入全球高端汽车零部件厂商供应链
持续发力汽车电子，进入全球高端汽车零部件厂商供应链。公司海内外汽车控制业务陆续取得实质性突破。和而泰于 2019年成立汽车电子子公司，依靠在智能控制器领域多年积累的成熟研发能力和优质大客户资源，实现向汽车电子智能控制器领域横向快速切入，当前汽车控制业务处于产能爬坡阶段，交付能力的提升也逐渐在业绩端得到验证，22Q1-Q3 汽车控制业务实现营收同比增加 74.72%，成功开启公司第二增长曲线。在公司持续加大资源投入下，公司海外业务有序推进，成功与国际知名 Tier1厂商博格华纳、尼得科等形成战略合作伙伴关系；与此同时，公司在国内与比亚迪、蔚来、理想、小鹏等整车厂建立了紧密业务合作关系，公司整体汽车电子板块业务多处开花。以下是和而泰汽车控制业务梳理。
资料来源：Wind，各公司官网，平安证券研究所
储能：深入挖掘储能智能控制器产业
积极布局储能 BMS、PCS，深入挖掘储能智能控制器产业。公司在电池管理系统（BMS）、储能变流器（PCS）、大型储能设备控制和户储平台领域进行了前瞻布局。BMS在储能系统中担任感知角色，主要功能是监控电池储能单元内各电池运行状态，防止电池出现过充电和过放电，延长电池的使用寿命。公司利用在汽车电子BMS领域的先发优势，协同储能 BMS业务的研发储备，目前已完成了储能 BMS的业务布局，相关项目已开始量产。PCS 在储能系统中担任执行角色，核心功能是控制储能电池的充电和放电过程，保障电池安全的同时提高电能传输效率和电能质量。公司借助在智能控制器行业的技术背景和经验，提升公司在储能方向的研发创新能力。目前研发和客户推广进展顺利，部分项目已开始批量交付。以下是公司在储能业务主要布局情况。
资料来源：公司公告，平安证券研究所
铖昌科技：国防信息化、卫星互联网等提升相控阵 T/R 芯片需求
收购铖昌科技，进军相控阵 T/R 芯片领域。2018年 4月，公司发布公告，以自有资金 6.24亿元，收购铖昌科技 80%的股权。铖昌科技主营业务为微波毫米波模拟相控阵 T/R芯片的研发、生产、销售和技术服务，主要向市场提供基于 GaN、GaA s和硅基工艺的系列化产品以及相关的技术解决方案。其产品主要包含功率放大器芯片、低噪声放大器芯片、模拟波束赋形芯片及相控阵用无源器件等，产品已应用于探测、遥感、通信、导航、电子对抗等领域，在星载、机载、舰载、车载和地面相控阵雷达中列装，亦可应用至卫星互联网、5G毫米波通信、安防雷达等场景。通过收购铖昌科技，和而泰进军相控阵 T/R芯片领域。2022年 6月，铖昌科技分拆上市。以下是铖昌科技主营产品相控阵 T/R 芯片，应用于探测、遥感、通信等。
资料来源：铖昌科技公告、开源证券研究所
高毛利率凸显铖昌产品竞争力及稀缺性。2019-2021 年相控阵 T/R 芯片毛利率分别为 76.7%、76. 5%和 79. 1%。拆分产品结构来看，21年机载类产品毛利率高达 85.4%，其次是星载类和地面类产品，毛利率分别为 79.7%和 76.5%。今年前三季度由于公司业务结构发生变化，地面项目产品实现大规模放量，导致公司毛利率下滑至 67.39%，但营收也相应得到拉升。整体来看，公司产品竞争力突出，毛利率仍旧保持较高水平。
资料来源：铖昌科技招股书，平安证券研究所
财务分析
营收连年正增长，短期受疫情承压。自上市以来，公司营业收入保持连年正增长，2011-2021 年公司营收年复合增长率达28.2%，其中，2021年公司实现营业收入 59.9亿（同比+28. 3%），归母净利润 5.5 亿（同比+39. 7%）。今年的情况，因疫情反复对公司产能及交付造成较大阻碍，公司业绩短期承压，22Q1-Q3公司实现营收 44.2亿（同比+0. 99%），归母净利润3.3亿（同比-24. 27%），预计随着公司产能及交付逐步回暖，以及上游原材料端的压力缓解，公司盈利能力逐渐得到有效修复，其中 22Q3单季度公司控制器业务实现归母净利润 1.28亿，环比增加 17.98%。
资料来源：Wind，平安证券研究所
上游成本有待缓解，毛利率阶段性承压。当前国际形势错综复杂叠加疫情反复，上游原材料供应紧张及全球运输受阻对公司毛利率形成了阶段性影响，2021 年公司毛利率为 20. 97%，2022年前三季度受子公司铖昌科技业务结构调整以及上半年开工率不足等原因，毛利率下滑至 18. 77%，但得益于上游原材料供应改善、公司前期高价原材料库存的消耗，以及产能利用率的不断提升，控制器业务毛利率环比持续改善，22Q3环比增加 1.12%，预计四季度公司毛利率随着原材料成本和库存压力的缓解将进一步提升。
资料来源：Wind，平安证券研究所
整体费用率趋于稳定，研发费用逐年递增。2021 年，公司销售费用和管理费用变化幅度不大，与公司经营发展相匹配，财务费用因为人民币汇率升幅回落导致汇兑损失减少而出现一定比例的下降。研发费用方面，随着公司持续加大研发投入，2021年研发费用较去年同比增加 20.9%至 2.9亿，2017-2021年年复合增长率达 37. 5%。2022年前三季度方面，除了财务费用因美元升值产生的汇兑收益增加而减少之外，其余费用均因公司正常业务拓展有所增加。以下分别是和而泰费用率情况及和而泰研发费用。
资料来源：Wind，平安证券研究所
资料来源：Wind，平安证券研究所
2006~2021年，公司扣非净利润从 2006年的 1687万元增长到 2021年的 4.77亿元，CAGR 25.0%。2012-2021，公司毛利率保持相对稳定，扣非利润率稳步上扬，ROE（加权）、ROIC提升明显。
数据来源：Wind、开源证券研究所
以下分别是2012~2021年公司扣非利润率及2012~2021年公司 ROE和 ROIC趋势。
数据来源：Wind、开源证券研究所
数据来源：Wind、开源证券研究所
同行财务对比分析
成本控制能力处于行业第一梯队。智能控制器属于专门开发的定制产品，针对不同的功能、性能要求，设计方案千差万别，产品的属性特征对企业的技术研发和成本控制能力都提出了更高要求。公司推行 ESD 管控体系以及 MES 系统，将产、供、销、人、财、物等高效的协调组织，以有限的人工支出、合理的设备配置以及精益制造与精细化管理保证了制造环节的综合成本优势。
数据来源：公司公告、开源证券研究所
和而泰是国内领先的智能控制器供应商。消费复苏有望带动传统家电、电动工具、智能家居业务回暖。汽车电子、储能业务的快速增长，有望开启公司的第二成长曲线。以下是机构公司各收入拆分及同行公司估值。
数据来源：公司公告、开源证券研究所
数据来源：Wind、开源证券研究所（可比公司中，拓邦股份、振邦智能、国博电子盈利预测来源 Wind一致预期）
