4月26日是整体市场的拐点，如果以此为起点，过去这段时间鼎阳和普源的涨幅为108.5%、105.2%，两只股票都已经实现底部翻倍。有趣的是，目前鼎阳和普源的市值分别为94.98亿、98.32亿，上半年的营收增速分别为21.14%、23.25%，恰好也是相近的。
聊下自己最新的一些思考。
1、电子测量仪器的机会是板块性的。尽管电子测量仪器行业的增速只有个位数，但鼎阳、普源、坤恒和优利德给的业绩指引都是30%-40%复合增速，高速增长并非个别企业的独有现象。经常有人问，到底是投鼎阳还是普源？我的答案是都可以买。引用《鼎阳和普源的一季报简评》的一段话，“鼎阳和普源，未来谁的投资回报率会更高？我们都希望选出产业链表现最好的环节，或者同行业内涨幅最大的股票。……如果两只股票需要反复对比，说明差距没那么大。最初的判断未必是对的，过早下定论会失去纠错的可能性，最好是逐步跟踪验证。”而鼎阳和普源就是需要反复对比、各有优劣。
但我很少看到有人同时买鼎阳和普源。两家公司中报的前十大股东也没有任何重叠，广发基金的2个基金经理各买一只票。认识一家机构进入普源的前十大股东，平时交流比较多，他们的实际持股数量更多，是显示出来的几倍，但考虑股票流动性和冲击成本，进出不方便会限制仓位。而且这个行业不属于热门赛道，真正在这两只股票上赚到一定量级利润的极少。
2、龙头的长期成长逻辑依然成立。首先是产品中高端化的持续推进，上半年，鼎阳的高端产品营收同比增长119%，占比提升到16%；普源≥2G带宽的高端数字示波器营收同比增长123%。鼎阳今年还会推出4G 12bit高分辨率示波器，40G低相噪微波发生器。普源6月份推出频率范围9k-20G的DSG5000系列微波信号发生器；公司的13G示波器正在给HW送样，明年上半年可能通过验证，即2023年至少会推出13G示波器。我自己主要观察鼎阳示波器和普源矢网的进展。
其次是国内进口替代，鼎阳和普源上半年国内营收分别同比增长53.90%、47.48%。工业市场的增速快于整体，鼎阳上半年国内工业市场同比增长86.97%。选取一个微观案例，HW原来对是德的采购额达到上亿美金占其绝大部分，在被美国制裁后，HW每年通用和专用电子测量仪器的采购额大约1.5亿美元，其中80%-90%依然采购海外。主要原因是国产产品还无法满足需求，HW的频域类产品，40%需求来自频率40G以上；时域类产品，50%需求来自8G以上带宽。国产品牌替代进口的潜在空间依然较大，但兑现的前提是国产厂家能够持续前进，不断往中高端突破。
最后是海外市场持续渗透，之前有人提出疑问，在海外没有大环境的助力，高端产品的表现如何，是不是比较难推广？以普源为例，公司高端产品上半年在国内外的销售额均快速增长，同比增速分别为148.39%、68.74%。另外，受俄乌战争等负面因素冲击，鼎阳和普源的海外营收增速只有10.65%、4.48%，这块可以再跟下。
3、鼎阳的业绩拐点Q2已经得到确立，普源下半年的营收会加速增长。有些人质疑鼎阳Q2业绩的含金量，其实剔除利息收入的影响，Q2利润总额依然同比增长29%，环比明显大幅改善。至于应收账款大幅增加是否由于向国内压货，公司大约73%的应收账款是以外币计价，而外销产品的收入确认是在按合同或订单发货后、完成海关报关等相关手续，因此这些订单还没完成交付，从而形成对应的应收账款。另外，Q2的营收增长多大程度上来自Q1未交付订单的贡献，其实无法简单剔除这部分订单来计算同比增速，因为新接订单本身是持续滚动的。总体来说，目前公司的接单增速和发货增速还有缺口，下半年这个缺口会进一步收窄。
至于普源的争议相对少。公司6-7月推出的一系列新产品将在下半年会有所贡献，推动下半年的营收加速增长，达到35%+。尤其是搭载公司第二代“半人马座”芯片组的HDO1000、HDO4000系列高分辨率数字示波器。
4、虽然股价涨幅相近，但普源的上涨走势比鼎阳更流畅。按我的理解，主要原因有如下几个方面，一是预期管理不一样，普源倾向于给一些明确的、可量化的指引，尤其是在鼎阳发布股权激励计划之前的对比。二是筹码结构不一样，普源在整体市场环境较差时上市，经历快速大幅下跌后即探底，它的股票筹码结构更简单，在后续股价上涨时遇到的阻力也更小。当时市场给的决策时间窗口很短，拓荆科技、长光华芯、纳芯微等一批股票后来都走出单边上涨走势。而持股体验和股价走势之间也会相互影响。那时普源最低市值只有42.9亿，而IPO募资金额16.7亿，剔除账面现金后对应2023年净利润不到20倍PE，可以直接对标是德的估值。4月8日-22日，普源的市值一直低于鼎阳，当时至少有两个人问我，是不是投普源的空间更大？
鼎阳的历史股价走势很清晰，上市之初市场对其业绩增速预期较高，当时普源还没上市也有稀缺性，最高市值一度达到132.7亿。但受一些宏观变量干扰，公司业绩增速连续2个季度不及预期，股市今年前4个月也迎来一波剧烈回调，鼎阳最低跌到44.7亿市值。既然是杀业绩导致的股价下跌，核心矛盾自然是业绩何时迎来拐点？我最早在5月18日-26日观察到，发货环比大幅增长，产线也已经开始倒班。但最初没做定量分析，Q2究竟能恢复到何种程度。6月初才粗略估算，假设Q1积压的2100多万在手订单全部交付，即使Q2持平，也能实现30%的营收增速。
然后是公司推出股权激励计划，进一步明确今年Q2-Q4的营收会加速增长，整体预期逐季向上。其实，事后看并没那么复杂，但身处其中不见得有多大把握，毕竟未来尚未到来，终归还有不确定性。直到6月25日我还在收集各种反面意见，探讨《市场对鼎阳和普源的一些担心 》。
即使能准确把握基本面变化，如何反映到股价上面也是问题。股价变化比基本面变化曲折得多。鼎阳上市至今整体呈现V型走势，最初那段下跌形成不少套牢盘，后续的反弹走势并不算流畅，因为在上涨过程中需要消化解套资金的抛压。有些人看到股价上涨以为要突破，追涨进去，结果过几天又回调到20日线。对那些盯着分时和每日走势的人，这是一种心理折磨。认识一些人在反复数次后受不了而卖掉。相信逻辑+决策果断+拥有耐心，才能真正抓住这一波上涨。
5、既然长期成长逻辑依然成立，而且预期下半年业绩加速增长，那么现在是否依然看好未来一段时间的股价？我觉得取决于时间有多长。长线投资无所谓，逻辑还在，空间还有，风险也可控。如果考虑年内，还要结合估值性价比、预期差和催化剂。100亿市值关口可上可下，赔率下降很多，不像之前方向那么明确。股价领先基本面变化，已经反映对未来基本面的部分预期，需要增量催化剂和资金推动股价继续上涨。我对未来股价表现短期审慎，长期乐观。
我会拿小密和安路作为成长股估值的两把尺子。这个行业不属于爆发式增长，主流资金愿意进一步且持续给明年60倍以上的估值吗？从我接触的多数人看要打个问号。7月中旬去鼎阳调研，当时73.3亿市值，听到两个买方讨论估值不便宜、要按1倍PEG给，他们是第一次接触这个行业。8月初有卖方反馈，在北京路演不少买方觉得普源已经涨得差不多。我还在某微信群第一次听到有人说普源，在国产替代的终局估值下，普源和拓荆最便宜。鼎阳昨天龙虎榜机构席位有3个买入，4个卖出，也说明分歧的存在。大的beta是否还在，科创板和小盘股能否再往上走？走到现在再往后看有不确定性。我个人猜测下半年还会出现一个不错的买点。
最后，总结下我的结论，电子测量仪器的机会是板块性的，高速增长并非个别企业的独有现象。鼎阳和普源的产品中高端化、国内进口替代等核心成长逻辑依然成立，长期成长空间较大。鼎阳的业绩拐点Q2已经得到确立，普源下半年的营收会加速增长。100亿市值关口属于可上可下的位置，不像之前方向那么明确。股价已经反映对未来基本面的部分预期，需要增量催化剂和资金推动股价继续上涨。我对未来股价表现短期审慎，长期乐观。我个人猜测科创板和小盘股下半年还会出现一个不错的买点。
