10月29日晚间，贵州茅台发布三季报，第三季度营收增速降至0.56%，净利润增速降至0.48%，扣非净利润增速降至0.98%，如下图所示。
茅台也终于扛不住消费下行的压力了。事实上，茅台年初设定了10%的营收增长目标；截至三季度末，茅台境内外经销商数量都增长了10%，但是形势比人强，在大势面前，所有的努力都是有限的。
五年数据洞察茅台经营
下图是贵州茅台过去五年的相关经营数据。
如果能够结合基本面观察财务数据，2022年贵州茅台的经营性现金流就已经跟不上净利润了，如果2022年没有反应过来，那么2023年贵州茅台的经营性现金流还是跟不上净利润。
连续两年现金流有点跟不上净利润就要反思，是不是终端销售承压了？实际上过去十年茅台的累计经营性现金流是略超净利润的（下图），连续两年的现金流跟不上净利润是需要怀疑经营压力的。
第二个可以看到的是销售费用率。2021年茅台的销售费用率是2.58%，正好是过去十年最低的一年；2022年开始，销售费用率开始向上走，2022年是2.66%，2023年是3.15%，2024年是3.3%，2025年继续向上走。需要提醒的是，过去茅台的销售费用率最高到过5.2%，所以，现在茅台可能还不是最差的时候。
第三个指标是预收账款/合同负债。2022年预收款达到154亿之后就开始下降，2023年是141亿，2024年是95亿，2025年估计很难超过90亿，年报出来后再验证。
第四个指标是应收账款，这指标非常直观。大家都知道茅台酒是先款后货，非常紧俏。所以，好的年份不会有什么应收账款，2021年就是0，到了2022年就变成了1.26亿，2023年是0.74亿，这都不算啥，但是到了2024年就变成了20.01亿，到今年三季度更是飙到了52.35亿，这还是先款后货的贵州茅台吗？哈哈。
第五个指标是看经销商数量，2021年到2024年折腾了几年，国内经销商增加了54家，国外经销商数量没有变化；但是2025年前面三个季度国内外经销商都增加了10%，这说明公司对于完成全年10%的销售目标感觉到压力了。
最后一个就是资本支出和产能，虽然销售端有压力，但是茅台资本支出的节奏没有明显放缓，2024年茅台酒设计产能增长了1800吨，增速超过4%；系列酒产能增长了8000吨，增速接近20%。
茅台经营前景展望
茅台的销售压力从2022年就有端倪了，到2024年就非常显著了，但是到2025年三季度，茅台的营收才最终失速至0附近，虽然茅台的股价并没有大幅下跌，但是白酒行业凛冬已至，不排除未来两年茅台出现负增长的情况。
大家还记得前两年茅台的两次年轻化实验吗？一次是茅台冰淇淋，一次是酱香拿铁。可惜的是，最终都以失败告终了。
过去都说白酒的周期是10年一次，那是在大基建和城镇化的时代，未来茅台的消费场景在哪里呢？如果消费升级一个是增长驱动因素，可能要等到消费复苏的时候，消费什么时候复苏呢？鬼知道。
茅台前董事长丁雄军说过一句话，一个时代过去了。对，属于茅台的高光时刻过去了。未来，茅台可能需要重新定位，重新寻找新的消费群体来保持品牌和增长。
想要投资茅台的投资者务必保持耐心，现在可能还不是时候，只有人人都唾弃茅台，都以为茅台会倒闭的时候，才可能是好的投资机会，现在显然不是。
